津上机床中国股票(津上机床中国)

作者:格隆汇·火火火木

津上机床中国股票

十年涨超30倍的腾讯,自然是人人称颂,但是,巨大的涨幅的背后往往是巨大的不确定性,有多少人能够坚定不移地拿着一手腾讯?对一个行业不了解,很难拿得住股票,腾讯这些代表未来的行业自然是最难把握的一类。大部分人还不如老老实实拿着一只看得懂的稳定股票。虽然相对的没那么刺激,但是行业好看懂,进场退场机会多,更大概率获得稳定的收益率。

工业,应该算是比较好看懂的行业,行业的周期也比较明显,而当中的龙头往往有着技术壁垒,例如港股的海天国际,注塑机这个细分行业的绝对龙头,十年期间涨幅7倍的成绩绝对不差。最近的一年半时间随着经济的复苏,行业格局的形成,涨幅到150%。在众安保险IPO的阴影下,有一只实业股悄然诞生——津上机床中国(1651.HK),IPO到现在48%的涨幅,完全不输众安保险,事实上,也有投资者放弃众安的申购而去购入津上机床。

众安的未来如同当年的腾讯,充满不确定性,褒贬两派泾渭分明,而津上机床,却是一致看好的工业股,现在估值22.8倍的PE(TTM)以及3.96倍的PB,母公司也才只有15PE左右,同时比其他细分领域处于龙头地位的海天国际17.9倍PE,3.29倍PB的估值也更高,但是如果算上未来的增长,其实津上机床比海天国际便宜。

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▌ 一、得天独厚的好公司

那么,先简要介绍津上机床中国。

津上机场中国是日本津上机床分拆其中国以及台湾业务在香港上市的公司。

早在2003年9月11日公司就在中国浙江省平湖市成立并开展业务,以"Tsugami"为品牌。而控股股东日本津上则是日本一家历史悠久的机床制造商,于1937年成立,在东京证券交易所上市超过50年。津上机床中国上市后,再减去近期超额配售的份额,日本津上持有津上机床中国72.3%的股权,其他则为流通股。

日本的精密机床技术一直领先全球,公司的基石投资者之一FANUC,正是世界最大的专业数控系统生产厂家,占据全球70%的市场份额,而津上机床就是仅次于FANUC的精密机床生产商,最高精尖的机床是禁止从日本出口的,这也是为什么中国到现在为止精密机床仍然需要大量进口。

经营模式上,津上机床中国主要通过分销商(占60.8%)在中国及台湾向终端客户销售数控高精密机床。终端客户从事IT及电子产品、汽车、医疗器材、气动部件制造及工程机械等多个行业,主要是IT、电子以及汽车。

根据弗若斯特沙利文资料,2016年从事汽车行业及消费类电子产品行业的终端用户贡献的数控高精密机床销售分别约占中国数控高精密机床市场收入总额的33.1%及24.0%。另外津上机床有个特点,就是母公司是公司最大的客户也是最大的零部件供应商,近33%的收入来自于母公司,而且这部分的利润也比较低,只有6%左右。

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从产品生产上看,津上机床中国主要业务简单,就是在中国地区内制造和在大陆以及台湾区域内销售高精密机床,而主要产品为精密自动车床(64%),精密刀塔车床(12.7%),精密加工中心(7.4%),精密磨床(6%),精密滚丝机(0.7%)以及少量其他机床。机床产品都是已经达到标准化的产品,但在技术上和成本上仍然有优势,在中国的四个厂房都在浙江平湖。计划斥资约人民币3750万元重建及翻新部分四号生产工厂在2018年7月之前竣工,预期平湖生产工厂的年设计产能总额将由截至2016年3月31日止年度约6000台增加至截至2020年3月31日止年度约7200台,未来的产能也有保证。

从行业地位上看,根据弗若斯特沙利文资料,2016年,津上机床中国以收入计在中国数控(CNC)高精密机床行业位居第四,以收入计为中国最大的外资数控高精密机床制造商,在中国精密自动车床市场这个有更高技术要求的细分产品上收入位居第一,所占市场份额约为 34.8%。而低端的机床则处于一片红海,极为分散。按2016年销量计,精密自动车床市场约占中国数控高精密机床整体市场的 1.4%,刀塔精密机床占比为13%。可以看到,主营自动车床的津上中国是一个高端细分领域的寡头。

日本津上和国际竞争对手比较,价格比国际客户低,而国内的机床企业(华中数控、广州数控等)主要还是数控做不过外资,加上技术和管理的领先,这就是为什么津上机床能在中国站稳阵脚。日本津上超过70年的专业管理传统,就制造而言,可达到100%的数控率,较中国大部分机床制造商的平均数控率约30%要高,强大的销售及分销网络带来稳定的业务让其净利润率高于同行1~2个百分点。

从成本方面上看:制造数控高精密机床的主要零部件主要包括数控系统面板、主轴、床身、导轨、滚珠螺杆及其他经加工金属部件。零件占营业成本的77%左右,其中数控系统面板占零件成本的22%,主轴占10%,床身占5.5%左右,剩下的零部件成本都小于5%,前面的重要零部件中,数控系统面板大部分通过母公司采购,母公司通过其强大的议价能力让成本保持平稳,其他的小零部件市场都是属于高替代性的市场,机床厂家具有议价优势,所以以钢为主的成本零部件成本并没有因为这两年来的钢价上涨而对成本产生重大影响,所以在成本基本稳定下,技术导向下的销量和售价就是核心指标。

从津上机床近三年的经营中可以看出,公司除了15年有一笔大笔的电子产品订单导致收入、利润的异常上升外,整体的业绩呈现持续向上的健康态势。

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而看看日本母公司的从16年中全球开始复苏带来的公司股价大涨(上涨190%),津上中国未来的表现很有想象力。

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那么,对于一家好公司来说,经营一般是极其稳定的,业绩的起伏大概率来源下游的需求以及其供应链是否顺畅。

▌ 二、行业的发展机会

对于一个做实业的,行业地位无可挑剔的工业企业。业绩大概率就会跟着行业的周期走势来,同类的还有胜狮货柜或者海天国际等企业。所以了解一个行业的行业特征对于投资的进退很有裨益,对于高精密机床这个行业有两个浅显但重要的探讨要素:

1、高精密机床属于重资产行业,机床受到下游需求端的影响巨大,机床下游主要是IT、电子、汽车,工业机械等,下游的周期性会直接向上传导,同时固定成本是比较稳定的,需求的下降直接会因为单位成本上升而降低毛利率。

2、由于机床企业都会提前三四个月准备建造计划,以应对订单,这个时候就比较考验管理层的库存管理水平还有对行业的判断,另外,供应链的上下游关系也是企业能否持续发展的根本。

所以,判断行业内的个股无外乎行业环境(最重要)、管理层管理水平以及行业内的竞争力(供应链地位)。津上机床中国管理水平从历年稳定的业绩就已经可见一斑, 70年的机床管理经验应该是相当成熟,管理层都是长期在日本这个工业环境浸泡的业内老手,这里就不多说,行业内的地位以及供应链上的成本上文已经提及,那么最重要的问题就是,未来的行业环境如何?

先列几个数据。根据弗若斯特沙利文资料,按销量计,从日本及德国进口的数控高精密机床目前占中国数控高精密机床消费总量的60%以上,按收入及销量计,中国数控高精密机床行业于2016年的市场规模分别达至约人民币1185亿元及43.13万台,2011年至2016年的复合年增长率约为4.3%及6.0%。与之相比,按收入及销量计,中国传统机床行业于2016年的市场规模分别达至约人民币1656亿元及136.58万台,于2011年至2016年的复合年增长率分别仅约为0.3%及0.4%。截至2016年,中国数控高精密机床市场以收入计占整个中国机床行业约41.7%。

人口红利的逐渐消失,人力成本的增加,一些附加值低的工业已经开始往东南亚等拥有更低劳动力成本的地区移动,留在本土的工业进一步工业化的趋势是不可逆的。另外,现在潮流在互联网的催生下,更新速度远远快于过去,对于效率的要求也水涨船高,没有一定的机械化水平根本无法在保证质量的情况下确保速度,机械化24小时开工的工业制造将会成为常态。这样很容易就能推出,数控高精密机床市场已进入高速时代,结果是对高精密数控高精密机床的需求上升。随着IT及电子产品、汽车及医疗器材等部分下游行业高速发展,在短期来看,下游行业对数控高精密机床的需求也有所上升。

根据Frost & Sullivan 资料,数控高精度机床于2016 年在中国的渗透率约为24.0%,并将于2021 年提升至30.7%,但仍大幅低于日本及德国于2016 年67.1%及65.8%的渗透率。中国的数控高精度机床市场规模预料将由2016 年的1185 亿元扩大至2021 年的1561 亿元,复合年增长率为5.7%。

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相比于成熟的工业国家数控精密机床的占比,中国数控机床仍有很大的发展空间,这样的空间将会长期由于高端制造的需求与设备技术的差距,进口机床的需求保持向上的趋势,而这期间需求,暂时只能通过进口来获得,这就是津上机床中国的机会。

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具体来看,对于津上机床主要的下游的IT和汽车行业。

汽车行业:汽车市场节能减排的趋势,行业将需要更多数控高精密机床。中国汽车行业市场规模由2011年约人民币49185亿元增加至2016年约人民币86454亿元,其于2011年至2016年的复合年增长率约为11.9%。中国的汽车保有量于2016年达到1.83亿辆,相当于从2011年至2016年的复合年增长率约14.3%,并预期将于2021年达到3.30亿辆,相当于从2016年至2021年的复合年增长率约12.5%。虽然增长率在下降,但是未来新能源汽车的替代带来的数控机床的更新以及从今年汽车销售的势头大概率会超过预期来看,这方面的需求没有太大问题。

IT消费行业:消费类电子产品行业是应用数控高精密机床的第二大行业,约占2016年中国数控高精密机床行业收入的24.0%。根据弗若斯特沙利文数据,中国消费类电子产品行业市场规模由2011年约人民币11400亿元大幅增加至2016年约人民币28862亿元,其于2011年至2016年的复合年增长率约为20.4%。中国消费类电子产品行业市场规模(按收入计)于2016年至2021年预期将继续以约14.1%的复合年增长率增长,于2021年将达到约人民55865亿元,这个增速的减缓实际上并不会影响高端制造的需求,行业应该是平稳向上的。

另外据估计,2016至2021年间,中国数控高精密机床行业的收入及销量的年复合增长率分别约为5.7%及6.9%,高于2011年至2016年的年复合增长率4.3%及6.0%,由此来看行业环境给津上的空间也并不小

▌ 尾声

在招股说明书中,还公布了2017年3月份到6月份的营业数据,结合过去的经营数据,就可以大概得出现在的估值以及股价位置。

在招股说明书中,公司披露的津上机床中国三个月的经营数据(按招股时的汇率),收入总额由截至2016年6月30日止三个月的约人民币3.2亿元增加约84.6%到5.9亿元,占到业绩指引的35%左右,主要归因于中国业务的业务增长,尤其是今年中国的汽车行业。由于17年前三个月的产能利用率是90%左右,可以推断出,3~6月的产能利用率应该超过了100%。

利润方面,2017年6月30日止三个月的毛利较截至2016年6月30日止三个月增加约104.4%,毛利润有8300万左右,产生的规模效应让毛利率增加约2.0%,也就18%~19%左右的毛利率,另外公司年初对主要的自动机床有提价(3%左右),所以这个毛利率应该是合理的。

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那么,今年下半年IT、电子保持平稳,汽车需求有所上涨,景气度并不低于上半年,估计18财年(17年4月~18年4月)的收入并不低,由于津上中国开始与母公司用人民币结算,汇兑损益不会很大,排除汇兑损益,保守估计收入至少也能与2015年持平,即21亿人民币左右,对应的净利率应该不会低于15年,按9%算,对应的净利润为1.89亿人民币,对应的EPS为0.5,PE为16.2倍,对于细分工业龙头股来说,也并不贵(海天国际18倍左右)。

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另外,公司的母公司在日本的PE是15倍左右,而中国业务的增速远大于平均,市场给到18~20倍左右的估值并不过分,伴随着业绩的增长,津上机床中国仍有不俗的想象空间。

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